中加基金下半年权益策略:最悲观时刻已经过去,均衡布局价值成长

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  2022上半年,A股行情整体震荡,期间走势可以总结为两个阶段:

  第一阶段,年初到4月下旬,市场由于内外部多重原因开始杀跌,投资者情绪持续恶化,估值偏高的一些成长板块成为重灾区。

  第二阶段,4月下旬上证指数跌破2900点后,政府及时召开金稳会,市场在确认政策底和经济基本面有好转迹象后反弹至今。

  上半年煤炭板块表现最为强劲,涨幅达31.38%,它也是前半年唯一录得上涨的板块(Wind)。

  一、下半年宏观趋势:经济复苏有望延续

  在上海、北京等地疫情出现拐点,解封进行时的背景下,市场复工复产预期增强,且经济数据显示经济基本面有边际转好趋势。叠加美国经济衰退预期不断增强,A股吸引力上升,5月起持续反弹,在外围普遍下跌的情况下走出独立行情,与外围形成此消彼长之势。下半年看,这种趋势大概率仍将持续,直到美国通胀数据达到美联储目标。稳增长目标不动摇的背景下,我国经济在下半年保持复苏趋势的可能性较大。

  稳增长仍是经济主线。2021年Q2至今,在疫情和资源类商品供需等原因催化下,我国经济增速进入下行区间,并一度陷入滞胀。政府在21Q2及时提出以稳增长为经济工作主线,今年更持续出台各类产业和流动性支持政策。我国总体PMI在2021年3月后开始下行,随着一系列稳增长措施生效,21Q2一度回升至荣枯线以上。2022年起,随着俄乌战争爆发、美联储加速加息缩表、国内疫情反复等诸多因素,PMI再度回落至荣枯线下。

  流动性相对宽松。上半年央行出台了包括降息、降准、财政定向支持等流动性宽松举措,在当前经济增速下行,稳增长至关重要的背景下,预计下半年宏观流动性仍将趋于宽松。

  PPI与CPI剪刀差有望缩小。在国际大宗商品价格居高不下,国内大宗商品供给与需求均较弱和外部流动性泛滥、输入性通胀影响下,目前我国PPI 依旧高于 CPI,随着国家保供稳价等一系列稳增长措施起效,多数大宗商品价格基本稳住,预计PPI上行空间有限,CPI链中下游行业成本压力得到释放,盈利端有望得到改善。

  图:2017至今我国CPI与PPI同增情况

中加基金下半年权益策略:最悲观时刻已经过去,均衡布局价值成长

  数据来源:Wind,截至2022年5月

  出口增长压力犹存。新冠肺炎疫情以来,得益于我国对疫情的有效控制,全球最早实现复工复产,2021年起出口从疫情打击中迅速恢复,屡屡超出市场预期,出口的强势带来了贸易顺差高企、人民币不断升值、外汇流入增多的局面,对2021年中国经济增长贡献巨大。但进入2022年,随着海外经济体生产能力逐渐修复和我国疫情出现反复,出口数据在上半年压力较大,随着复工复产进行时,5月出口数据转好,单月出口超过3000亿美元,原因一方面是4月份积压的货物集中放行,另一方面我国出口景气度仍然较好。但纵观全年,我国出口仍然承受着疫情反复、需求走弱、高基数等诸多影响,下半年出口增长存在一定压力。

  固定资产投资有望抬升。2021年固定资产投资整体与2020年持平,今年在经济下行压力持续增大背景下,制造业深受疫情影响,地产投资目前看边际放松力度和需求都有所不足,作为稳增长的必要抓手,基建大概率有所加力,4月疫情影响开工,基建政策更多兑现在二三季度,很多政策还未落实到位。全年专项债已发2万亿,今年额度还剩余1.6万亿额度,预计6月开始加速发行,下半年料有更多定向支持,基建投资或不再“前低后高”,预计下半年固定资产投资整体缓慢抬升。

  图:2020至今我国固投情况

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  消费修复预期增强但压力仍大。今年社零数据从年初走弱至今,明显弱于工业生产和出口增速,服务业尤其弱势。消费修复缓慢的原因主要包括:

  1.疫情冲击居民收入端,城镇和农村居民收入疫后增速明显放缓;

  2.疫情使居民生活半径缩短,旅游、商务活动、外来务工整体衰减;

  3.居民防御性储蓄动机增强,消费倾向下降。中国人民银行城镇储户问卷调查显示,疫情之后储蓄率有显著上升。

  放眼全年,随着疫情影响逐渐减小和政府稳增长措施逐步落地,消费边际修复预期增强,但压力仍大。

  关注美联储议息进程。俄乌冲突目前仍然继续,对全球大宗商品市场和资源类股票都造成了极大影响,也是国际高通胀的主要推手,对我国经济和A股的影响要依据战争持续时间和结果决定。

  美国2020年起的流动性泛滥导致美国CPI和PPI从20Q2开始同步走高,通胀风险逐步显现,逼迫美联储开启Taper进程。美国5月通胀数据中,美国CPI同比上涨8.6%,创1981年12月以来新高,高于上月及市场预期;CPI环比增长1%,显著高于预期的0.7%和上月的0.3%。探究原因,高企的能源成本是美国本月整体CPI的飙升的主要推力(能源价格指数同比上涨了34.6%),5月美国CPI数据打破了市场对美国通胀见顶并开始回落的预期,给了美联储加大紧缩力度的动力,后期需重点关注美联储议息会议是否会超预期加息。

  中国增长优势下,人民币与相关资产具备一定性价比,外资配置A股、债券是大势所趋,且我国货币政策具有较强自主性,央行在三季度货币政策执行报告中提出“以我为主”,市场对美联储加息已有充分预期并提前消化。美国加息还将影响国内乃至全球市场,但美国政府对通胀应有后续应对政策,我国政府与央行也会有相应措施,对此不必过度担忧。

  二、下半年投资策略:均衡布局,重点关注七大领域

  2021年二季度起,全A盈利增速较上年大幅回落,此趋势在2022年很难快速改变。根据Wind对全部A股的盈利预测计算,预计全部A股2022年盈利同比增速为6.7%,全部A股(非金融)增速为6.2%。节奏上看,上半年盈利在2021年较高基数下回落的基础上,三季度之后或有所缓和甚至回升。截止6月27日,wind全A的PE(TTM)为18.19倍,处于5年期的47.27%历史分位,处于底部回升状态。

  图: 全A估值分位在底部有所回升

中加基金下半年权益策略:最悲观时刻已经过去,均衡布局价值成长

  数据来源:Wind,截至20220627

  在我国经济开始边际好转叠加外围衰退预期增强的背景下,A股“风景这边独好”,最悲观的时刻已经过去,且目前政府稳增长决心仍然坚定,稳增长依然是今年经济工作的主线,后续应继续关注更多稳增长相关措施的进一步落地。

  我们预计后续市场将重回震荡,单边熊市可能性不大,暂时仍以结构性机会为主。建议均衡布局稳增长价值标的和充分调整,景气度高的成长标的。继续对市场维持“不过分乐观、不过分悲观”的态度,可适当关注以下领域:

  1、新基建。互联网数据中心(IDC)、物联网、充电桩等新基建作为国家力推的稳增长抓手之一,有望迎来较好的发展机遇。政策扶持下,物联网占据重要的战略地位,随着元宇宙等概念兴起,IDC、智能终端设备需求有望高增长;碳中和框架下,新能源汽车渗透率保持上升,作为其重要配套基建设施的充电桩有望迎来同步景气。

  2、老基建。老基建作为稳增长另一主抓手,上半年由于疫情等原因,未能完全发力;下半年政府增加基建投资预期很高,且今年以来建筑业PMI全部在荣枯线以上,下半年或会有更多定向支持,基建投资不再“前高后低”,重点关注能源类基建标的和传统建筑央企估值修复。

  3、新能源产业链。新能源汽车浪潮开启,锂电池步入快速扩产期。汽车方面,各大车企进一步开拓10-20万元主流市场,将促使消费需求进一步释放,下游产销有望继续保持高增;下半年国内新能源车销量预期上调。光伏方面,2022年全球光伏有望保持高景气度。预计到2025年之前,全球光伏新增装机量仍能维持在15%以上的增速。

  4、半导体。受益于5G通信、汽车行业电动智能化、工业互联网等产业变革,半导体需求越来越大。2020年,我国智能网联汽车市场规模达2556亿元,同比大幅增长54.35%。国内半导体设备厂商已成功进入大多数半导体制造设备细分领域,但普遍处于发展初期,整体国产化率尚处于较低水平,在国产替代的大背景下,国内政策、资金持续大力支持半导体产业发展。

  5、必选消费及高端、次高端白酒。后续复工复产等经济的边际改善将率先表现在消费数据上,“稳增长”作为传统政策方向对于传统型消费更加敏感,因此消费板块修复在短周期的交易层面表现或更佳,可关注必选消费的修复机会。农业方面,经过产业出清,猪周期在2022年-2023年有望上行。高端白酒竞争格局较为稳定,业绩确定性强,供需结构仍将维持紧平衡格局;次高端白酒受益于渠道变革和提价预期,2022年盈利弹性有望实现高速增长。

  6、医药。经过上半年的调整,CXO、生物制品、创新药、医疗服务等估值逐渐得到消化,逐渐进入布局区间,同时,生命科学上游相关公司上市较多,高景气增长持续受到关注。

  7、国企改革主题。2022年是国企改革三年行动收官之年,政府对此工作高度重视,预计下半年央国企资产注入、吸收合并、股权激励、转型升级等动作频繁,有此预期的央国企标的值得重点关注。

  注释:文中数据除特别说明,均来自wind,截至20220627

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